【中國(guó)玻璃網(wǎng)】

　　福萊特玻璃集團(tuán)(福萊特)是一家集玻璃研發(fā)、制造、加工和銷售為一體的綜合性企業(yè)，創(chuàng)建于1998年6月，總部位于長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)中心浙江嘉興市。主要產(chǎn)品涉及太陽(yáng)能光伏玻璃、優(yōu)質(zhì)浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃四大領(lǐng)域，以及太陽(yáng)能光伏電站的建設(shè)和石英巖礦開采。主要業(yè)務(wù)有四大類：光伏玻璃、浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃。

　　福萊特近年不斷增加「光伏玻璃」業(yè)務(wù)，近年已占收入貢獻(xiàn)約8成，是最核心的業(yè)務(wù)，由于光伏玻璃的毛利率，遠(yuǎn)比其他3類高，毛利率可達(dá)5成，而另外3類一般只是3成，帶動(dòng)福萊特的賺錢能力不斷提高，因?yàn)楣夥ＡI(yè)務(wù)近年的比例正不斷增加。

　　【圖1】--福萊特的業(yè)務(wù)模式

　　以業(yè)務(wù)按地區(qū)分類，中國(guó)占7成，其次是亞洲，余下小部分為歐洲、北美洲。主要向中國(guó)、越南、新加坡、韓國(guó)、日本、馬來(lái)西亞、印度、墨西哥等國(guó)的客戶銷售玻璃產(chǎn)品。這企業(yè)的主要生產(chǎn)基地位于中國(guó)，越南亦有生產(chǎn)基地。

　　福萊特及信義光能(00968)，是全球最大的兩間光伏玻璃制造商。

　　--應(yīng)用于太陽(yáng)能發(fā)電系統(tǒng)--

　　所謂的光伏，就是太陽(yáng)能發(fā)電系統(tǒng)，是指利用光電半導(dǎo)體材料，將太陽(yáng)能轉(zhuǎn)化為電能的系統(tǒng)。光伏技術(shù)可分類為晶體硅光伏技術(shù)及薄膜光伏技術(shù)(前者應(yīng)用較多)，而太陽(yáng)能電池板是當(dāng)中的核心。

　　光伏玻璃，就是光伏電池的其中一個(gè)組件。福萊特的光伏玻璃產(chǎn)品主要是超白光伏壓花玻璃，主要用于生產(chǎn)晶體硅光伏電池，一般是加裝于光伏元件的最外層，以阻隔水分及氣體等，對(duì)電池片及電極有保護(hù)的作用。更重要的是，光伏玻璃的質(zhì)素、強(qiáng)度、透光率，會(huì)影響整個(gè)電池的效能及壽命，因此是不能忽視的部分。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，福萊特的核心產(chǎn)品是光伏玻璃，當(dāng)中的應(yīng)用就是太陽(yáng)能發(fā)電系統(tǒng)，當(dāng)太陽(yáng)能發(fā)電成為一個(gè)大方向時(shí)，這企業(yè)就會(huì)受惠。

　　【圖2】--光伏玻璃制造在光伏組件行業(yè)價(jià)值鏈中的位置

　　--行業(yè)結(jié)構(gòu)--

　　過(guò)往多年，信義光能和福萊特分別為全球第一大和第二大光伏玻璃生產(chǎn)商，合共市占率約5成，近年更有增加的情況，這個(gè)局面相信暫時(shí)不會(huì)改變，最主要是行業(yè)有兩大要求：「資本」、「技術(shù)」。

　　由于生產(chǎn)的規(guī)模效益，以及對(duì)技術(shù)的要求，本身資本較強(qiáng)及技術(shù)較佳者，除了賺錢能力較高外，亦會(huì)較受客戶歡迎，令其賺取較大的利潤(rùn)，將會(huì)有更多資源進(jìn)行投資，技術(shù)進(jìn)一步提高，造成強(qiáng)者愈強(qiáng)的局面。

　　福萊特已經(jīng)擁有一定的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，采購(gòu)成本較低，生產(chǎn)設(shè)備處全球前列，加上產(chǎn)品質(zhì)素較行業(yè)高，與客戶長(zhǎng)期合作等因素，反映擁一定的優(yōu)勢(shì)。信義光能和福萊特的毛利率，都比同行為高，反映在技術(shù)較好，以及規(guī)模效益的因素下，這兩間龍 頭企業(yè)，賺錢能力較高。

　　--帶動(dòng)行業(yè)發(fā)展因素--

　　無(wú)論是行業(yè)，又或是福萊特，在2018年之前的增長(zhǎng)力不算強(qiáng)，福萊特在2018年之前的生意與盈利，都只是平穩(wěn)增長(zhǎng)，不是高增長(zhǎng)。2018年后，受惠全球?qū)Πl(fā)展新能源政策影響，以及技術(shù)進(jìn)步令太陽(yáng)能更合符成本效益，令光伏玻璃需求大增，行業(yè)加速增長(zhǎng)。

　　其中最大的市場(chǎng)增長(zhǎng)，是中國(guó)，其次是美國(guó)與歐洲，而越南受該國(guó)政策影響，近年令行業(yè)發(fā)展加快。太陽(yáng)能行業(yè)，較需要政 府推動(dòng)，而中國(guó)近年加大發(fā)展太陽(yáng)能行業(yè)，令光伏玻璃行業(yè)，自2018年起有較明顯的增長(zhǎng)。加上技術(shù)進(jìn)步，令發(fā)電電價(jià)與成本持續(xù)下降，提高了太陽(yáng)能發(fā)展的吸引力。

　　如果比較一下2010年與2020年間，各種能源在成本下跌的情況，風(fēng)力、水力、地?zé)?、生物質(zhì)發(fā)電、太陽(yáng)能，當(dāng)中以太陽(yáng)能發(fā)展的成本下跌百份比最大，根據(jù)資料，全球太陽(yáng)能發(fā)電平均能源成本，從2010年的$0.38/kWh，下降至2020年的$0.06/kWh，下跌的比例是多種能源最明顯，令這種能源有較大的效益，自然更廣泛使用。

　　試想想，如果一種能源效益不高，就算政 府想發(fā)展也只能不斷補(bǔ)貼而沒(méi)有實(shí)質(zhì)市場(chǎng)，但如果該能源有實(shí)質(zhì)的效益，就會(huì)有真正的市場(chǎng)推動(dòng)，政 府只是幫手從旁推進(jìn)就得，太陽(yáng)能2018年后的增長(zhǎng)，正是由于政 府政策加效能進(jìn)步而帶動(dòng)的。由于太陽(yáng)能發(fā)電仍有技術(shù)進(jìn)步的空間，因此對(duì)行業(yè)仍有推動(dòng)的作用。

　　--碳中和大方向--

　　長(zhǎng)遠(yuǎn)推動(dòng)行業(yè)的最大因素，推動(dòng)這企業(yè)增長(zhǎng)的因素，就是碳中和。這是一個(gè)全球多國(guó)都追求的目標(biāo)，希望在2050年-2060年，達(dá)至碳中和的狀態(tài)，中國(guó)都以2060年為目標(biāo)。要完成目標(biāo)，就要大力發(fā)展新能源，減少傳統(tǒng)化石燃料，其中的太陽(yáng)能、風(fēng)能，都是主力的替代能源。

　　往后數(shù)十年，將推動(dòng)整個(gè)太陽(yáng)能行業(yè)持續(xù)發(fā)展，帶動(dòng)光伏玻璃行業(yè)增長(zhǎng)。

　　在中國(guó)，推動(dòng)太陽(yáng)能行業(yè)是國(guó)策大方向，中國(guó)政 府目標(biāo)到了2030年，非化石能源的比例，要達(dá)到25%;到了2060年，非化石能源的比例目標(biāo)達(dá)80%以上，才可以具體完成碳中和目標(biāo)。

　　中國(guó)政 府推行多方面的政策，例如要求學(xué)校、醫(yī)院、政 府機(jī)關(guān)、工業(yè)廠房等，都要有一定比例的太陽(yáng)能屋頂發(fā)電設(shè)備。中國(guó)是社會(huì)主義國(guó)家，當(dāng)政 府要推行一些大方向時(shí)，往往會(huì)推進(jìn)得較全面，及比其他國(guó)家快，而太陽(yáng)能行業(yè)，都需要一定的政府推動(dòng)，因此中國(guó)在這方面行得較快(當(dāng)然，投資中國(guó)企業(yè)，部分會(huì)受惠國(guó)策，部分會(huì)受國(guó)策產(chǎn)生不利影響，投資者宜選大方向受惠國(guó)策的行業(yè)，同時(shí)要明白政策對(duì)企業(yè)有潛在的影響)。

　　--產(chǎn)品價(jià)格因素--

　　光伏玻璃價(jià)格，會(huì)因應(yīng)市場(chǎng)供需等因素而波動(dòng)，在2018年后由于全球需求大增令價(jià)格向上，但其后回落，光伏玻璃價(jià)格比過(guò)往更波動(dòng)，不過(guò)對(duì)福萊特只造成短期的影響，以整體的賺錢能力來(lái)說(shuō)，影響不大。但投資者要留意，玻璃價(jià)格因素，會(huì)對(duì)這企業(yè)短期股價(jià)造成影響，如果投資者見(jiàn)到這企業(yè)因玻璃價(jià)格向上而炒上，而相關(guān)因素只是短期，就不要當(dāng)刻追貨買入。

　　雖然光伏玻璃價(jià)格有時(shí)會(huì)有較大的波動(dòng)，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，全球因應(yīng)碳中和及各國(guó)政策目標(biāo)，對(duì)光伏玻璃需求仍大，因此長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值仍偏向上。

　　【圖3】--2.0mm雙玻光伏組件成本占比

　　近年，愈來(lái)愈多太陽(yáng)能電池采用雙玻光伏組件(雙玻件是指由兩片玻璃和太陽(yáng)能電池片組成復(fù)合層)，因?yàn)楫?dāng)中的性能較好，市場(chǎng)更應(yīng)泛采用，而雙玻組件令光伏玻璃的需求進(jìn)一步向上，由于已占電池一定的成本，客戶對(duì)當(dāng)中的技術(shù)及效能要求亦有所提高。

　　--規(guī)模效益成為優(yōu)勢(shì)--

　　產(chǎn)品質(zhì)素較好、與客戶有長(zhǎng)期合作關(guān)系，在售價(jià)及業(yè)務(wù)穩(wěn)定性上較為有利，福萊特正是擁有這方面的優(yōu)勢(shì)，但市場(chǎng)的光伏玻璃價(jià)格，始終會(huì)影響售價(jià)。行業(yè)里的企業(yè)，如果要進(jìn)一步提高賺錢能力，就要從成本控制方面著手，這方面做得較好的，優(yōu)質(zhì)度較高。

　　分析光伏玻璃行業(yè)，最具成本效益的企業(yè)，都是最大規(guī)模的數(shù)間，規(guī)模愈大，生產(chǎn)成本愈低，如果比較一些產(chǎn)能資料就明白，日熔量650噸的窯爐，以及1000噸的窯爐，按生產(chǎn)每單位的玻璃計(jì)，后者的生產(chǎn)成本低1、2成。而福萊特近年投資發(fā)展的，都是1000噸、1200噸級(jí)數(shù)的窯爐。從這點(diǎn)可解釋到，為何行業(yè)出現(xiàn)強(qiáng)者愈強(qiáng)，市占率進(jìn)一步增長(zhǎng)的情況。

　　投資光伏玻璃生產(chǎn)線的資本開支大，并不是一般生產(chǎn)商能夠付擔(dān)，超過(guò)1000噸級(jí)別的的窯爐，單計(jì)初始投資金額已超過(guò)$8億元，投資期更超過(guò)在一年半時(shí)間，可見(jiàn)只有少數(shù)企業(yè)有這實(shí)力。

　　福萊特除了有較大生產(chǎn)規(guī)模及資本較強(qiáng)外，同時(shí)有其他優(yōu)勢(shì)令其成本比其他企業(yè)較低。其中一個(gè)就是垂直整合的營(yíng)運(yùn)模式。

　　垂直營(yíng)運(yùn)模式，好處是更有效控制生產(chǎn)成本，確保原材料供應(yīng)，賺錢能力往往較高，但缺點(diǎn)是，企業(yè)要處理更多的業(yè)務(wù)類別，資本要較大，并不是每一間企業(yè)都處理到。

　　福萊特為保證生產(chǎn)玻璃所需石英砂有較穩(wěn)定的供應(yīng)來(lái)源，多年前已收購(gòu)礦山的采礦權(quán)。另外，這企業(yè)以大規(guī)模形式去采購(gòu)原材料，價(jià)格會(huì)較便宜，成本進(jìn)一步減少。可能大家會(huì)擔(dān)心，會(huì)否買了過(guò)多的原材料，而市場(chǎng)需求同時(shí)減少，會(huì)對(duì)這企業(yè)造成不利影響?這點(diǎn)大家不用太擔(dān)心，因?yàn)楦ＨR特與其客戶簽訂了長(zhǎng)期合作協(xié)議，預(yù)先確保了之后的生意，近年已簽的訂單金額，合共已是過(guò)百億，當(dāng)福萊特確保了將來(lái)的收入，確定了擁有大額訂單，當(dāng)然有信心大量采購(gòu)原材料，甚至收購(gòu)礦山。

　　福萊特其中一個(gè)優(yōu)勢(shì)，就是與客戶保持長(zhǎng)期的合作關(guān)系，這亦是行業(yè)其中一個(gè)特性，因?yàn)楣夥Ａб浜瞎夥姵卦?，才可以取?a target='_blank' class="blue" title="玻璃出口" >出口國(guó)認(rèn)證，往往都要花一定的費(fèi)用，以及用一定的時(shí)間，當(dāng)光伏玻璃企業(yè)成為合資格名單，雙方的合作關(guān)系就會(huì)穩(wěn)定。由于福萊特處行業(yè)前列位置已多年，不少客戶都有多年合作關(guān)系，預(yù)期這情況將持續(xù)。

　　--福萊特?fù)碛袃?yōu)勢(shì)--

　　由于光伏玻璃行業(yè)，擁有優(yōu)勢(shì)的企業(yè)賺錢能力較高，市占率較多，同時(shí)行業(yè)出現(xiàn)強(qiáng)者愈強(qiáng)的情況，因此，當(dāng)福萊特?fù)碛械膬?yōu)勢(shì)愈多，就反映長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展較好。綜合分析，福萊特?fù)硪韵聝?yōu)勢(shì)：

　　1)市占率。福萊特是全球數(shù)一數(shù)二的光伏玻璃生產(chǎn)商。

　　2)采取垂直整合的營(yíng)運(yùn)模式。令成本更有效控制，出貨較穩(wěn)定，以及提高賺錢能力。

　　3)生產(chǎn)基地布局。福萊特為控制成本，其生產(chǎn)基地都在礦區(qū)附近，有效減少運(yùn)輸方面的成本。

　　4)擁有一定的資本與規(guī)模。除了產(chǎn)生規(guī)模效益外，較多資本進(jìn)行投資，對(duì)提高技術(shù)及長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展都有利。

　　5)產(chǎn)品質(zhì)素較好。由于有較大資本投資，能生產(chǎn)出較好的產(chǎn)品，福萊特保持提供較高質(zhì)量產(chǎn)品，成功取得大客戶。

　　6)持續(xù)投資在研發(fā)。這企業(yè)每年都投資一定比例在研發(fā)上，研發(fā)費(fèi)用每年保持向上，以提高技術(shù)，保持市占率及競(jìng)爭(zhēng)力。

　　7)大客保持長(zhǎng)期合作。不少客戶都與福萊特建立長(zhǎng)期的合作關(guān)系，部分大客戶的訂單更是十億金額計(jì)。福萊特提供較有質(zhì)素的產(chǎn)品給客戶，同時(shí)確保出貨穩(wěn)定，才能建立長(zhǎng)期合作關(guān)系。

　　當(dāng)福萊特確保了原材料供應(yīng)及成本控制，同時(shí)與客戶建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，并取得了客戶的大額訂單，整盤生意就會(huì)較為穩(wěn)定，管理層較易做好風(fēng)險(xiǎn)管理，企業(yè)發(fā)展及投資的策略。

　　--長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展正面--

　　太陽(yáng)能行業(yè)受惠碳中和，全球?qū)⒊掷m(xù)對(duì)光伏玻璃有需求，中國(guó)的國(guó)策配合，成為了行業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力，加上太陽(yáng)能發(fā)電的技術(shù)比過(guò)往進(jìn)步，提高了成本效益，令市場(chǎng)有真正的需求。種種因素，都帶動(dòng)太陽(yáng)能行業(yè)，以及光伏玻璃行業(yè)，長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展理想。

　　由于福萊特?fù)碛猩鲜龅母鲀?yōu)勢(shì)，當(dāng)整個(gè)行業(yè)發(fā)展時(shí)，在行業(yè)里擁有較多優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，受惠程度就會(huì)較大。

　　福萊特持續(xù)投資增設(shè)產(chǎn)能，以滿足市場(chǎng)需求及長(zhǎng)遠(yuǎn)行業(yè)發(fā)展，在中國(guó)安徽及越南投資新生產(chǎn)線，并計(jì)劃持續(xù)進(jìn)行擴(kuò)充產(chǎn)能計(jì)劃。

　　福萊特在2021年，日熔量產(chǎn)能約9000噸，而企業(yè)目標(biāo)在2024年，每日產(chǎn)能達(dá)到25000噸，近年，福萊特持續(xù)投資1200噸級(jí)數(shù)的玻璃窯爐，可見(jiàn)管理層預(yù)期產(chǎn)品的需求強(qiáng)大，同時(shí)想把握行業(yè)增長(zhǎng)的機(jī)遇，不斷投資以擴(kuò)充產(chǎn)能。

　　--風(fēng)險(xiǎn)因素--

　　雖然行業(yè)發(fā)展正面，企業(yè)擁有優(yōu)勢(shì)，但不代表企業(yè)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。

　　第一，光伏玻璃行業(yè)發(fā)展，建基于太陽(yáng)能行業(yè)，全球?yàn)樽非筇贾泻湍繕?biāo)，要持續(xù)發(fā)展新能源。但如果有其他更有效益的新能源出現(xiàn)，太陽(yáng)能的發(fā)展就會(huì)受到影響，需求減少影響光伏玻璃行業(yè)。

　　第二，光伏玻璃價(jià)格，有時(shí)會(huì)出現(xiàn)較為波動(dòng)的情況，雖然長(zhǎng)遠(yuǎn)預(yù)期價(jià)格向上，但如果市場(chǎng)有過(guò)多生產(chǎn)商，行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩，就會(huì)令價(jià)格向下，這情況在過(guò)往都有出現(xiàn)過(guò)。

　　第三，雖然福萊特?fù)碛胁簧俅罂图耙恍┏笮偷挠唵?，預(yù)期往后1、2年的生意都不差，令福萊特大力投資以擴(kuò)充產(chǎn)能，但如果數(shù)年后需求明顯減少，過(guò)往的投資就會(huì)變成負(fù)擔(dān)，令企業(yè)進(jìn)入不利局面。

　　第四，中國(guó)政策?，F(xiàn)時(shí)在大方向，這企業(yè)及行業(yè)都受惠中國(guó)政策，如果政策有變，就會(huì)對(duì)福萊特造成影響，雖說(shuō)大方向中國(guó)政策支持太陽(yáng)能發(fā)展，但不排除有任何可能性，投資者要注意相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

　　第五，企業(yè)估值。這企業(yè)會(huì)因市場(chǎng)玻璃價(jià)格波動(dòng)，令股價(jià)波動(dòng)，投資者要以長(zhǎng)期的生意與賺錢情況去進(jìn)行估值，不要集中在短期因素。

　　另外，這行業(yè)在2018年后的估值，市場(chǎng)進(jìn)行了重估，主要了考慮了全球?qū)π袠I(yè)的需求及賺錢能力提高，于是調(diào)高了估值水平，但如果有某些核心性不利因素出現(xiàn)，市場(chǎng)進(jìn)行重估，就會(huì)對(duì)股價(jià)進(jìn)行修正，投資者要明白當(dāng)中風(fēng)險(xiǎn)(上過(guò)股 票班的學(xué)員，應(yīng)該記得第四堂分析港交所(0388)時(shí)，有關(guān)估值重估的概念)。

　　--企業(yè)估值--

　　企業(yè)估值方面，投資者可以用市盈率進(jìn)行估值，對(duì)估值較有認(rèn)識(shí)的投資者，可以配合企業(yè)價(jià)值倍數(shù)進(jìn)行估值，兩個(gè)數(shù)目配合以立體分析。

　　至于市賬率，雖然企業(yè)都有一定的資產(chǎn)，但不少都是廠房設(shè)備類別，在資產(chǎn)負(fù)債表顯示的價(jià)值未必反映真實(shí)價(jià)值。另外，雖然當(dāng)企業(yè)投資較多生產(chǎn)線，對(duì)企業(yè)賺錢有正面影響，但在財(cái)務(wù)報(bào)表及市賬率都較難量化當(dāng)中的關(guān)系，因此，以市賬率估值有未必能有效反映到企業(yè)價(jià)值。

　　另一方面，分析福萊特過(guò)往市賬率數(shù)據(jù)，大致處于10倍以上，上過(guò)股 票班同學(xué)應(yīng)該記得，當(dāng)企業(yè)處于某水平以上，就未必適用于市賬率估值，同時(shí)，課堂亦表示不是所有企業(yè)都適用于賬面值作估值。

　　因此，投資者可用市盈率及企業(yè)價(jià)值倍數(shù)進(jìn)行配合，由于2018年前后企業(yè)的增長(zhǎng)力有所不同，行業(yè)增長(zhǎng)有較明顯的改變，市場(chǎng)對(duì)相關(guān)企業(yè)進(jìn)行了重估。因此，投資者最 好用2018年及之后的數(shù)據(jù)，又或調(diào)整2018年前數(shù)據(jù)的參考價(jià)值，會(huì)較好。

　　參考在中國(guó)上市的相關(guān)企業(yè)，隆基股份(601012)、福斯特(603806)、陽(yáng)光電源(300274)，在香港上市的信義光能(00968)，以及福萊特本身情況作綜合分析，推算企業(yè)在市盈率，大約處18倍-30倍，可初步定義為合理范圍。

　　投資者可同時(shí)運(yùn)用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)(EV/EBITDA)，配合估值，企業(yè)價(jià)值倍數(shù)約10倍-20倍，可推算為合理范圍，EBITDA這數(shù)目，福萊特每年的年報(bào)都有提供，投資者可在當(dāng)中找到數(shù)目。